Gouvernance : les leçons de la controverse sur la rémunération de Carlos Ghosn

Conférence de Carlos Ghosn (X 1974),Président-Directeur Général de l’alliance Renault-Nissan à l'Ecole polytechnique (juin 2015) École Polytechnique Université Paris-Saclay / Flickr, CC BY-SA

Une heure. C’est le temps qu’il a fallu au conseil d’administration (CA) de Renault pour confirmer la rémunération de Carlos Ghosn après le vote négatif historique des actionnaires réunis en assemblée générale (AG) le 29 avril dernier. Autant que le montant de la rémunération (7,251 millions d’euros), c’est cette décision précipitée qui a suscité la polémique.

Comme pour enfoncer le clou, Carlos Ghosn s’est fendu en suivant d’une déclaration pour justifier de cette décision :

Ce n’est pas aux actionnaires de décider la rémunération du Président. […] En tant qu’actionnaire […], vous donnez délégation au CA. C’est lui qui juge si la façon dont le PDG est payé est conforme à ses efforts, à son talent et à la situation. Nous avons un processus très clair, transparent.

Sur un plan légal, cette déclaration est parfaitement juste. Le système du say on pay, où les actionnaires votent la rémunération des dirigeants proposé par le CA, est en France consultatif, à la différence du Royaume-Uni ou de la Suisse où il est obligatoire. En dernier ressort, le CA est donc souverain.

Si la controverse n’est pas juridique, quelle est sa nature ? Elle est d’abord symbolique. En affirmant avec force que le dirigeant est le maître à bord chez Renault, Carlos Ghosn et son CA ont opéré une double transgression : ils ont mis à mal la mythologie du modèle actionnarial au nom duquel tant de décisions managériales sont justifiées, et notamment celles concernant les rémunérations des dirigeants ; ils ont également enfreint une règle minimale de bonne conduite édictée par le code AFEP-Medef en matière de gouvernement d’entreprise qui consiste à organiser et donner l’image d’un dialogue constructif entre actionnaires et dirigeants.

Pierre Gattaz, le président du Medef, ne s’est pas trompé sur la portée symbolique de cette décision en indiquant quelques jours plus tard sur BFM qu’il était surpris et gêné par la décision du CA « d’entériner une heure après l’[assemblée générale] sa décision malgré l’opposition de l’assemblée », ajoutant que le code de l’AFEP-Medef en matière de gouvernement des entreprises prévoit que le CA doit prendre le temps du dialogue et de l’instruction avant de statuer en cas de vote négatif.

Le modèle actionnarial, une fiction ?

Au-delà du cas Renault, que nous révèle cette affaire de l’évolution des rapports de pouvoir entre actionnaires et dirigeants dans les grandes entreprises ? Médias et les milieux de la recherche dénoncent à l’envi le pouvoir excessif des actionnaires dans le gouvernement des entreprises et l’alignement des managers sur les intérêts des actionnaires qu’illustrerait justement le principe d’intéressement des dirigeants à la performance des entreprises.

Selon les tenants de cette thèse de l’alignement, la dérégulation des marchés et les nouvelles règles de gouvernance des entreprises consacrent le triomphe du modèle actionnarial où seule compte la maximisation de la valeur pour l’actionnaire. Si le pouvoir croissant des actionnaires et certaines dérives comme le recours abusif au LBO pour obtenir un effet de levier financier sont avérés dans les entreprises contrôlées par un actionnaire majoritaire, qu’en est-il dans les grandes entreprises où le capital est dispersé, c’est-à-dire où aucun actionnaire n’a une capacité de contrôle particulière ?

Revenons en arrière pour éclairer l’évolution des relations entre actionnaires et dirigeants dans les grandes entreprises. Les relations entre actionnaires et les dirigeants médiatisées par le CA sont de longue date une question sensible de la régulation du système capitaliste. Dans les années 60 et 70, la critique, notamment portée par John Kenneth Galbraith, dénonçait le pouvoir excessif des managers et de la technostructure au détriment des actionnaires.

La place croissante occupée par les actionnaires est concomitante du mouvement de dérégulation des marchés financiers et la montée en puissance des investisseurs privés comme les fonds de pension. Ces actionnaires ont exigé non seulement des rendements financiers plus élevés qu’auparavant, mais on demandé un droit de regard sur la gouvernance des sociétés.

Suite à une série de scandales financiers dans les années 80, de nombreux guides et codes de conduite ont été introduits pour édicter des règles de bonne gouvernance. Le premier code de gouvernement d’entreprise – le rapport Cadbury – est sorti au Royaume-Uni en 1992, suivi en France en 1995 par le rapport Viénotqui recommande notamment la création d’un comité de rémunération et d’un comité de nomination. La doctrine sous-jacente à cette forme d’autorégulation peut se résumer en deux mots : transparence et indépendance. Les informations concernant la performance et le gouvernement de l’entreprise doivent être divulguées aux actionnaires et autres parties prenantes ; quant aux administrateurs qui représentent les actionnaires, ils doivent répondre à des critères d’indépendance, c’est-à-dire n’avoir aucun lien d’affaire avec les dirigeants.

La question sensible de la rémunération des dirigeants

Dans la légitimité de ce système de gouvernance, la rémunération des dirigeants constitue un sujet très sensible. De nombreuses voix s’élèvent depuis plusieurs années pour dénoncer des rémunérations excessives des dirigeants, déconnectées des performances de l’entreprise, et plus encore sur le manque de transparence des règles d’attribution de ces rémunérations.

Or ces critiques émanent non seulement de détracteurs du capitalisme financier, mais de plus en plus d’insiders : de cadres d’entreprise par exemple qui voient les rémunérations de leurs dirigeants de plus en plus déconnectées des leurs ou encore des petits actionnaires et de leurs porte-parole (les cabinets de conseil en vote) qui en ont fait un cheval de bataille lors des assemblées générales AG des sociétés.

Loin d’être anecdotiques, ces critiques sont potentiellement dévastatrices pour la confiance des investisseurs et du public envers les grandes entreprises : que le doute puisse s’insinuer sur le fait que les rémunérations des dirigeants ne sont pas alignées sur les intérêts des actionnaires et les performances de l’entreprise et c’est la légitimité du gouvernement d’entreprise qui s’en trouverait affectée. Le risque serait alors d’accréditer la thèse d’un pouvoir des hauts dirigeants, déconnecté à la fois de celui des autres managers de l’entreprise et de celui des actionnaires, qui cherche à détourner le système à son profit.

Le say on pay, droit de regard des actionnaires sur la rémunération des dirigeants

Conscients des conséquences potentielles de telles controverses, les milieux patronaux et financiers ont cherché à trouver la parade. Ils ont ainsi modifié les règles du gouvernement de l’entreprise en introduisant la règle du say on pay dont nous avons parlé plus haut.

Introduit au Royaume-Uni dès 2002, ce dispositif est mis en œuvre en France depuis 2013. Ses modalités d’application ont été codifiées par l’AFEP et le Medef au chapitre 24.3 de leur code de gouvernement des sociétés cotées. Contrairement au Royaume-Uni, à la Suisse ou à l’Allemagne où ce vote est contraignant, il n’est que consultatif en France.

Dans son rapport de 2014, le haut comité au gouvernement d’entreprise de l’AFEP-Medef s’est réjoui de la mise en œuvre de cette règle en 2014 dans les grandes entreprises cotées : les AG des grandes entreprises cotées du CAC 40 ont voté à 92 % en faveur des rémunérations de leurs dirigeants, chiffre comparable à ce qui est observé à l’étranger. Ces résultats semblaient donc infirmer l’hypothèse d’une fronde des actionnaires à l’égard des dirigeants des sociétés.

Mais en y regardant de plus près, le bilan est plus contrasté. Deux points auraient dû attirer l’attention des observateurs. Premier point : les votes négatifs. Bien que peu nombreux, ils ne sont pas rares à l’étranger : aux États-Unis en 2014, 36 assemblées générales AG ont voté contre la rémunération des dirigeants proposée par les CA. Le 14 avril 2016, les actionnaires de BP ont voté à près de 60 % contre la rémunération de leur PDG alors que le CA proposait d’augmenter sa rémunération dans un contexte de pertes abyssales et de plans de restructuration.

Second point : au-delà d’un vote négatif, les experts estiment qu’un vote positif inférieur à 70-80 % constitue un seuil d’alerte qui justifie que des mesures soient pris. En France, deux entreprises se sont singularisées en 2014 sur ce plan : Renault et Danone qui ont obtenu respectivement seulement 64 % et 53 % de votes favorables. Dans le dernier cas, le CA de Danone a retenu la leçon et pris des mesures de modération concernant la rémunération d’Emmanuel Faber, le successeur de Franck Riboud.

Actionnaires-dirigeants : chronique d’une relation conflictuelle chez Renault

Revenons au cas Renault. Comment en est-on arrivé à ce vote de défiance des actionnaires le 29 avril dernier ? En apparence, l’entreprise a respecté les règles de gouvernement d’entreprise du code AFEP-Medef comme elle l’indique sur son site web. Elle a en effet instauré un comité des rémunérations de six membres et un comité de nomination et de gouvernance, le CA est constitué en majorité d’administrateurs indépendants. Dans l’avis de convocation de l’AG, la rémunération de son PDG est décomposée entre part fixe, variable et attribution d’actions gratuites.

Par ailleurs, les critères ayant servi de base au calcul sont indiqués. Enfin, par rapport à 2014, la rémunération n’augmente que de 0,49 % (de 7,22 millions d’euros à 7,251) alors que le chiffre d’affaires s’est accru de plus de 10 % et la marge opérationnelle s’est redressée, au-delà des objectifs, à 5,1 %. Que s’est-il donc passé, alors que tout atteste d’une amélioration significative de la performance de l’entreprise, pour que le vote passe de 64 % en 2014 à 58 % en 2015 et à seulement 46 % de votes positifs en 2016 ?

Bien sûr, l’État, qui détient 23,4 % des droits de vote, s’est opposé à cette rémunération. Mais il reste plus de 30 % des voix d’actionnaires privés qui ont fait de même. Quels sont leurs arguments ?

Pierre-Henry Leroy (Proxinvest) : « Certaines rémunérations de dirigeants sont scandaleuses. »

On trouve des éléments de réponse dans les interviews et sur le site web du cabinet de conseil en vote Proxinvest qui fait campagne depuis plusieurs années contre le manque de transparence de Renault en matière de rémunération de son PDG. En particulier, le cabinet pointe une double rémunération en tant que PDG de Nissan qui aboutit à un total de plus de 15 millions d’euros – un montant considérable dans l’industrie automobile où seul le PDG de Volkswagen gagne davantage –, un manque de transparence dans les règles d’attribution des parts variables (pas de critères chiffrés, pas d’évaluation qualitative) et de la retraite chapeau, et déplore l’abandon de la responsabilité de surveillance par le CA malgré des mises en garde répétées les années précédentes.

Par ailleurs, si la rémunération n’a pratiquement pas augmenté en 2015, les observateurs pointent que son salaire avait presque triplé en 2014 par rapport à 2013 (de 2,7 à 7,22 millions d’euros) alors que l’entreprise avait réduit les effectifs et imposé une politique de modération salariale. Enfin, comme le déclare Pierre-Henri Leroy du cabinet Proxinvest dans une interview au Figaro :

Ce vote est aussi une forme de protestation contre la concentration des pouvoirs chez Renault et Nissan entre les mains de Carlos Ghosn.

Ce n’est donc pas un événement ou une erreur de gestion qui sont pointés du doigt, mais plutôt l’accumulation de différends avec la direction de Renault qui est accusée d’être restée sourde aux questions et aux mises en garde de certains actionnaires. Pour expliquer le vote de l’AG du 29 avril, outre des investisseurs institutionnels français, le cabinet Proxinvest souligne le basculement d’actionnaires anglo-saxons qui ont voulu lancer un message aux dirigeants de l’entreprise.

Le conseil d’administration, un instrument au service des dirigeants ?

Au-delà du cas Renault, on observe une sensibilité accrue des investisseurs aux enjeux de rémunération des dirigeants des grandes entreprises. Ainsi, le fonds souverain norvégien, le plus grand actionnaire mondial, qui pèse 1,3 % de la capitalisation boursière mondiale, a annoncé qu’il allait produire un document de référence concernant la structure de rémunération des dirigeants.

Face à la montée de ces contestations, pourquoi, dans le cas d’espèce, le CA n’a-t-il pas joué un rôle de médiation entre les actionnaires et le PDG de Renault comme on aurait pu s’y attendre ? Pour en comprendre les raisons, rappelons d’abord qu’à l’instar de 72 % des sociétés du CAC 40, Renault a opté pour un mode de direction avec unicité, c’est-à-dire où les fonctions de directeur général et de président du CA sont confondues. Ceci ne facilite pas l’expression libre de points de vue divergents. Ensuite, concernant la composition du CA, on observe, comme dans beaucoup de grandes entreprises internationales, que la plupart des administrateurs dits « indépendants » sont des PDG ou d’anciens PDG qui ont des mandats d’administrateur dans d’autres sociétés. Cette observation rejoint les conclusions d’un livre récent édité par Bruce Kogut sur les « petits mondes » de la gouvernance d’entreprise aux États-Unis, en Europe et en Asie.

À cet égard, le comité de rémunération de Renault est composé de cinq dirigeants ou anciens dirigeants d’entreprise et un cadre dirigeant de l’entreprise. Il est à noter que ni dans ce comité ni dans celui des nominations on ne trouve d’administrateurs issus de la société civile, des salariés ou de l’État. Comme si la question des rémunérations, hautement sensible, devait être confiée à des administrateurs issus du petit monde des dirigeants d’entreprise.

Réformer les règles du gouvernement d’entreprise

Le cas Renault est riche d’enseignements pour la gouvernance des entreprises. Il pose plusieurs questions : celle de l’indépendance des conseils d’administration CA à l’égard des dirigeants dans les entreprises où ces derniers cumulent les fonctions de directeur général et de président du CA ; celle de la responsabilité des dirigeants à l’égard des actionnaires, mais aussi des autres parties prenantes de l’entreprise (salariés, public, etc.) et celle du respect des règles de gouvernance édictées par les organisations patronales et professionnelles.

La faute politique de Renault n’aura pas seulement été de verser un salaire considérable – que beaucoup jugeront exorbitant – à leur PDG, mais également d’enfreindre une règle élémentaire de bonne conduite qui consiste à tenir compte, au moins formellement, de l’avis des actionnaires. En affirmant haut et fort le pouvoir du dirigeant sur ceux des actionnaires, en mettant le CA dans la situation où il apparaît comme un organe aux ordres du dirigeant, l’entreprise aura battu en brèche la fiction de la prééminence du modèle actionnarial.

Ce cas éclaire d’une lumière crue la dimension symbolique du système de gouvernance incarné par les codes de gouvernement d’entreprise et l’écart qui sépare ces règles formelles de l’exercice effectif du pouvoir dans les grandes entreprises.

À cette aune, une réforme du gouvernement d’entreprise est certainement nécessaire pour susciter l’émergence de contre-pouvoirs à l’exercice abusif du pouvoir, qu’il émane de dirigeants d’entreprise ou d’actionnaires majoritaires peu scrupuleux. En la matière, l’autorégulation a montré ses limites et l’on peut se réjouir de la montée en puissance au plan international d’un activisme actionnarial qui demande des comptes aux dirigeants ou aux actionnaires de référence.

Critiqué au début comme une manifestation du pouvoir actionnarial, le système du say on pay a révélé des vertus insoupçonnées : celles de permettre l’expression de critiques à l’égard de dirigeants tout puissants. Il faut cependant espérer que cet activisme ne se limite pas à la seule question des rémunérations et porte également sur la soutenabilité de la stratégie à long terme des entreprises. Pour que ce point de vue soit entendu, il est nécessaire qu’il puisse être relayé par différentes parties prenantes – salariés, médias, ONG, chercheurs, pouvoirs publics, prescripteurs – sur la base de contre-expertises sérieuses et instruites.

Pour susciter l’émergence de tels contre-pouvoirs, il ne faut pas exclure que d’autres mesures soient également nécessaires aussi bien sur le plan réglementaire – à commencer par rendre le vote du say on pay contraignant – que de celui du droit des sociétés. C’est à cette condition, en effet, qu’on peut espérer rétablir le déséquilibre toujours croissant entre les droits considérables des grandes entreprises mondialisées au regard des devoirs limités dont elles sont redevables à l’égard des parties prenantes et de la société dans son ensemble.

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